房租式生意：吃贴水
买房收房租，买银行股收分红，买股指收贴水。这些看似不同的投资方式，其实都是房租式生意，核心逻辑很相似。最近深入研究了其中相对小众的”吃贴水”策略，发现这确实是个逻辑清晰的现金流生意。
房租式生意的共同特征
这类生意模式都有三个共同特点：
- 前期投入买资产或权利：房产、股权、期货合约
- 后期靠稳定现金流：租金、分红、基差收敛收益
相比买房收租和银行股分红，股指期货吃贴水对大多数人来说比较陌生，但逻辑其实一样直接。
什么是吃贴水
基本概念
贴水（Backwardation）是指期货价格低于现货价格的现象。对于股指期货：
- 基差 = 期货价格 - 现货价格
- 当基差为负值时，称为贴水
年化贴水率 = $\frac{(现货价格 - 期货价格)}{期货价格} \times \frac{365}{到期天数}$
吃贴水的逻辑
期货合约有一个铁律：到期必须收敛。无论贴水多深，到交割日期货价格必然等于现货价格。
“吃贴水”就是利用这种收敛性获取收益：
- 买入贴水的期货合约
- 持有到临近到期（获得基差收敛收益）
- 换月到下期合约
- 重复操作，持续获取贴水收益
这就像买房收租一样，每个月都有相对稳定的”租金”收入。
贴水产生的原理
市场结构因素
贴水的产生主要源于以下几个因素：
- 缺少做空渠道：个人投资者难以直接做空现货指数
- 对冲需求：机构需要用期货对冲现货多头仓位
- 中性策略产品：量化基金大量使用股指期货做Alpha对冲
- 分红除权影响：A股集中分红导致指数预期价格下降
具体操作方法
操作品种选择
目前主要关注：
- IM（中证1000）：贴水幅度最大，是主要操作标的
- IC（中证500）：曾经的主力
- IH（上证50）、IF（沪深300）：经常升水，不适合此策略
换月策略
核心是比较不同月份合约的年化收益率：
基本原则：
- 当月年化收益 ≤ 远月年化收益时，持有远月合约
- 当月年化收益 > 远月年化收益 + 10%时，换回当月合约
时间价值考量： 远月合约有更多时间让基差收敛，在贴水相当的情况下选择远月更优。
当前市场状况
以下是实时的各合约基差和年化收益情况：
从表格可以看到：
- IM合约：IM2509年化达20.53%
- IC合约：IC2509年化26.77%
- IF/IH合约：相对较低但仍有吸引力
这种贴水幅度在历史上属于较高水平，提供了不错的机会。
实盘操作
入场时机
今年4月大跌后开始参与这个策略。当时市场情绪很恐慌，贴水幅度达到历史较高水平，正好是个不错的入场时机。
换月操作
我的操作方法比较简单，就是比较年化收益率：
- 当月年化收益 ≤ 远月年化收益时，持有远月合约
- 当月年化收益比远月高出10%以上时，才换回当月
这样能最大化时间价值，也能灵活应对贴水变化。
意外收获
本来想着赚点稳定的”房租”收益，没想到”房价”也涨了不少。这轮操作不仅拿到了基差收敛的收益，还享受了指数上涨带来的收益。
遗憾的是后市上涨过快没有达到仓位目标。
当前主要持有IM2509合约，配合少量期权组合。
风险与注意事项
主要风险
- “房价”下跌风险：指数大跌时，即便赚到贴水收益也可能整体亏损
- 杠杆风险：期货自带杠杆，极端行情可能爆仓甚至穿仓，务必留足保证金或备用金。
- 人性对抗：亏损时容易冲动加仓，盈利时过度自信。技术风险可以通过学习规避，但杠杆和人性往往是致命的。
- 基差不收敛：极端情况下贴水可能持续扩大
- 流动性风险：临近交割时成交量下降
- 政策风险：监管政策变化影响交易规则
成本控制
- 期货交易手续费（开平仓万分之0.23，平今万分之4.6）
- 换月时的冲击成本
- 资金利息成本
这些成本虽然看起来不高，但频繁换月会累积，需要在收益计算中考虑。
参与门槛
资金要求
- 期货开户：需要通过适当性测试及50万以上资金要求
- 保证金：IM波动较大，单手需50万以上保证金
能力要求
- 理解期货交易机制
- 具备基差收敛逻辑的认知
- 有一定的风险承受能力
- 能够执行纪律化的换月操作
替代参与办法
如果觉得直接操作期货门槛太高，可以考虑：
买500或1000的指数增强基金，这些基金的基金经理通常会使用包括滚贴水在内的多种策略来增强收益。历史业绩显示，优秀的中证500和中证1000指数增强基金都有不错的alpha收益，相当于帮你间接参与了这类策略，且风险更可控。
总结
吃贴水策略本质上是一门”收租”生意，通过持有期货合约获取基差收敛带来的稳定现金流。虽然逻辑简单清晰，但需要对期货市场有基本了解，并严格控制风险。
任何策略都不应孤注一掷，合理的仓位控制永远是第一位的。这种策略可以作为投资组合的补充，但不应该成为全部。
对于大多数普通投资者来说，与其追逐这种相对复杂的套利策略，不如把精力放在做好基础的资产配置和坚持长期投资上。
风险提示：期货交易具有高杠杆、高风险特征，可能导致本金全部损失。本文仅为个人经验分享，不构成投资建议。
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